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原油年度报告:减产利好短期油价 需求疲软涨势难存

2018-12-15 15:15:36 栏目 : 期货 围观 : 评论

  内容提要

  2018年,国际油价呈现先扬后抑的趋势。上半年因OPEC+减产、中东地缘危机频发、美国退出伊核协议、亚太需求稳健增长及美元低位等因素,油价一度单边上行。三季度油价较为动荡,先因OPEC+增产及全球贸易摩擦加剧而暴跌,又因伊朗制裁带来的供给忧虑而回稳,之后因美、沙、俄增产及美股重挫再度下行。10月3日国际油价因伊朗制裁热度高涨而达到全年高点。但主要产油国提前增产,伊朗制裁因豁免权而被证伪,加之经济预期下行拉低原油需求,美、布两油连续七周下跌,创2017年10月以来新低,这也是2014年油价暴跌以来的最大跌幅之一。12月7日,OPEC+达成减产120万桶/日的协议,为期6个月,油价因利好而企稳。上期所SC走势与国际油价趋同,但略为滞后于美、布两油,且波动较大。在经过近9个月的运行后,SC市场交投逐步活跃,交易量和持仓量已迈入世界第三。

  供给方面:伊朗制裁豁免期将于明年上半年结束,各豁免国均在寻求方法应对豁免到期,因此制裁带来的供给缺口或仍不及预期。OPEC决定减产80万桶/日,或可缓解当前的供给过剩,但OPEC也同时认为因需求不振,2019年上半年或仍供大于求,并将于2019年4月再度评估减产计划。美国增产能力富足,且未参与任何减产协议,又为降低通胀、提振经济、抢夺市场份额而有意打压油价,因此可能小幅减产,或将增产幅度控制在42-55美元/桶的区间。俄罗斯目前同意减产23万桶/日,低于预期的30万桶/日,这样既能保证出口不致大量下滑,又能维稳油价,保证财政收入

  需求方面:全球经济预期下滑,各大机构均下调2019年全球原油需求预期。美国2018年下半年股市、债市及经济数据表现不佳,美联储有放缓加息的可能,均显示美国未来经济走势不明朗。中国因GDP增长预期走弱及汽车销量负增长等因素,原油需求增长受打压,但短期经济势头难以快速好转。印度因美元升值,原油进口开支增多,导致经济形势恶化,GDP增长预期也在下行,原油需求同样不容乐观。全球三大原油需求国的未来预期皆在下行,预计需求端对油价难以形成有力支撑。

  综上,OPEC+尽管达成减产协议,但明年上半年油市或将延续供过于求的态势。油价短期可能因OPEC+减产的利好而走高,但热度消退后,中长期仍将回归基本面,视OPEC+实际减产幅度及需求是否改善而定,因此2019年的油价中枢较2018年会有所下移。

  风险提示:中东地缘危机导致伊朗供应缺口或沙特减产不利;美国意外减产;美联储暂缓加息;全球经济不景气,美股持续动荡;俄罗斯消极减产。仅供参考。

  1、行情回顾

  1.1 期货端年度走势

  2018年,WTI与BRENT在走势上大致趋同,整体呈先涨后跌的趋势。2018年上半年美、布两油因OPEC+减产、叙利亚化武事件及美国退出伊核协议而延续了2017年下半年以来的涨势。5月底,OPEC考虑放宽减产份额,国际油价重挫。但OPEC+放松减产的幅度并不及预期,油价至年中继续上行。2018年三季度,因利比亚复产、美国释放伊朗制裁豁免意图,加之全球贸易摩擦加剧,美股重挫,国际油价下挫。10月3日,因市场对补足伊朗供给缺口的能力存疑,导致油价飙升至2015年以来历史新高。但各主要产油国大幅增产、伊朗制裁不及预期、经济形势恶化,油价进入偏空走势。美、布两油连续七周下跌,创2017年10月以来新低,这也是2014年油价暴跌以来的最大跌幅之一。11月,美油跌22.34%,布油跌21.28%,两油均创逾10年来最大单月跌幅。12月7日,OPEC+达成减产120万桶/日的协议,为期6个月,油价因利好而企稳,但因市场仍对经济走势悲观,需求不见提振,限制了油价涨幅。

  WTI跨期价差在10月以前一直处于远期贴水的结构,说明在前三季度美油现货端偏强,对远端需求看空,市场处于主动去库状态。4、5两月的近端大涨来自于美国退出伊核协议,7月的近端大涨来自于伊朗制裁的第一轮重启。10月以后转为远端升水,因美国为应对伊朗第二轮制裁重启造成的供给短缺而提前增产,现货走弱,且经济预期下滑,拉低未来原油需求,美油连续9周累库,市场开始进入被动补库状态。

  BRENT跨期价差至11月以前一直处于远期贴水的结构,说明布油始终处于现货端偏强的去库状态。布油还比美油多了10月的一次近端大涨,显然布油对伊朗原油出口依赖更大,因此受伊核问题的扰动比美油更多。但近期跨期价差转为远期升水,一是因为伊朗制裁的供给短缺并未发生,欧佩克、美国及俄罗斯提前增产还造成了供应过剩;二是由于经济预期恶化太快,原油需求始终未见利好导致的。可见油市供过于求已成共识。

  2018年3月26日,上海能源期货交易中心挂牌上市了上海原油期货合约SC.2018年SC的走势略为滞后于美、布两油,整体也呈先涨后跌的趋势,跟外盘联动性较强。10月10日,外盘在国庆假期期间因伊朗制裁问题涨至年度高点,SC在节后补涨至年度高点。在经过近9个月的运行后,市场交投逐步活跃,目前SC的日均成交已由上市初期的5万手左右上升至56万手以上,交易量和持仓量已迈入世界第三。上期所近日也已将交易保证金上调至10%,涨跌停板幅度调整为8%。

  1.2 现货端年度走势

  BRENT Dtd、迪拜及欧佩克一揽子原油现货价格基本走势趋同。美国库欣原油现货价在5、6两月明显较低,显示美国在5月退出伊核协议之后已提前增加其国内的产量;9月以后库欣现货又明显下滑,这是美国为应对伊朗第二轮制裁重启及特朗普为赢得中期选举而继续增产所导致的。布迪价差在今年上半年一直保持正值,显示中东原油供给较为充足;6月-10月受美国退出伊核协议,伊朗制裁重启等因素扰动,布迪价差开始走弱,时有走负,显示中东原油的供应在下半年出现不稳定的态势,甚至略有短缺。10月下旬以来,布迪价差走负扩大,这一方面是伊朗原油供给有下滑态势,推升中东现货,另一方面是全球其他产油国提前增产,供给过剩导致布油现货走弱,价差走负进一步拉大。12月7日,OPEC+达成减产协议后,布油现货受提振,价差重新回正。

  2、宏观及金融

  全球GDP增速反映的经济预期可预判原油需求。自2018年下半年起,全球各机构纷纷下调未来经济增速预期,加之英国脱欧等风险因素,宏观经济不确定性上升,至2020年GDP同比增速都没有明显好转,这预示着原油需求增量也会放缓。

  股市走势反映了市场对经济的预期,2018年上升势头较强的美国经济有高位回落的担忧,下半年接连出现美股与全球股市同步大跌,使市场担忧全球经济下滑,影响原油的需求,进而使油价承压。10-12月,油价多次与股市同步下跌,都是两者互相影响,引发恐慌性抛售的结果。

  2018年4月以前,美元指数始终处于低位,对油价起到了支撑作用。美联储5-6两月连续加息后,美元一路上行。8-9两月继续加息后,美元指数保持高位震荡,使美油于65-70美元/桶的区间内徘徊。11月美联储再度加息,美元指数突破96点,油价因此大幅承压,连跌7周,创2014年油价暴跌以来的最大跌幅。12月因美国经济震荡较大,非农就业数据及美债收益率倒挂引发经济衰退的担忧,因此美联储释放了暂缓加息的信号,这可能使美元承压,油价上行。

  3、供给端

  全球主要的原油储量分布变化不大,仍集中于中东、中南美洲、北美洲、独联体,占比达89%以上。全球原油钻井数虽然自2015年5月以来进入低位运行,但全球原油产量却稳定在较高位置,这说明钻井效率有显著的提升。且钻井数在2018年处于稳中有升的趋势,显示全球原油产量保持在高位产出。沙特、俄罗斯及美国今年的产量已超越了伊朗及委内瑞拉的产量减少。2018年全球原油供应量增长了2.41百万桶/日,预计2019年全球原油供应量将增长2.34百万桶/日。目前油市供给过剩,OPEC+已决定从2019年1月起逐步减产,因此2019年的原油供应增速会有所放缓。

  3.1 美国供应情况

  2018年美国原油产量增速迅猛,截至11月23日已达1170万桶/日,一年内增产了200万桶/日。目前,美国已超越沙特和俄罗斯,成为全球第一大产油国。EIA 预测2019年美国原油产量将达12.06百万桶/日。贝克休斯钻井数年内增加了15.4%,增速不及2017年同期水平。12月7日当周钻井数大降10座,至877台,创2016年5月以来最大周度降幅。可见美国增产的边际效应在递减,增产态度趋于谨慎。2018年美国原油出口量为188.8万桶/日,比去年同期增加104.4%。美国10月首次成为原油和成品油净出口国。主要增长量来自于出口禁令解除后,美国对亚洲的出口增量。美国目前向亚洲输出原油约40.7万桶/日。随着中国、印度等8个国家及地区豁免期结束,美国原油出口量有望继续上涨。美国页岩油钻井数增长了35.26%,页岩油产量也达到800万桶/日以上。2018年11月,二叠纪盆地提前投产的Sunrise石油管道增加了约50万桶/日的运力,页岩油再次扩容,也从而导致了油价下跌。页岩油未完井的增速远超目前页岩油的钻井数及产量,这显示技术革新使页岩油生产效率继续提高,现有的钻井数已经能满足当前美国的增产需求,且页岩油未来增产能力富足,美国有打价格战的基础。

  美国并未参与任何减产协议。特朗普为提振美国经济,有意增加原油出口,换取石油美元,压低油价以降低通胀,间接给美国企业减负,因此不断口头打压油价。根据媒体调查,美国三大页岩油主产区(PERMIAN,EAGLE FORD,BAKKEN)的加权平均成本约为41.71美元/桶。根据达拉斯联储调查,维持现有钻井运行所需的WTI价格为25-40美元/桶,建造新钻井所需的WTI价格为47-55美元/桶。因此美国所希望的油价区间应在页岩油成本线以上至可建造新钻井所需的最高价格之间,即42-55美元/桶。这个区间技能平衡本国的产油盈利,又能依靠相对低价以抢占市场份额。

  3.2 OPEC+供应情况

  2018年上半年OPEC+的减产执行率一直维持在120%以上。但考虑委内瑞拉及伊朗可能减产,OPEC+自7月起将减产执行率调整至100%,下半年实际的减产执行率缩减至100%-110%的区间内。OPEC+产量迅速恢复导致了供应过剩,其剩余产能也处于一个较低的水平。自今年10月3日达到年度高点后,国际油价连续七周下跌,创2017年10月以来新低,这也是2014年油价暴跌以来的最大跌幅之一。12月7日,OPEC+达成减产120万桶/日的协议,为期6个月,油价因利好而企稳,但未来还需密切关注减产协议的具体执行率。如12月OPEC+(特别是沙特及俄罗斯)减产计划顺利执行,2019年上半年供给过剩的情况将有所好转,市场情绪也会受到提振。

  沙特在今年年初至5月一直都维持着较高的减产力度,产量延续了2017年11月以来的1000万桶/日以下的水平。自6月以来,为弥补伊朗可能带来的供给缺口,沙特不断增产至10月的1130万桶/日,创纪录新高;出口量提高至11月的830万桶/日,达到20个月以来的高点,创下2017年1月以来的最高纪录。沙特阿美将与中国客户签订5份新的原油供应协议,上述协议将2019年对中国长期原油销售合约(COSA)总量提升至167万桶/日。未来伊朗制裁豁免期结束后,沙特原油出口量还会有进一步提升。因伊朗制裁不及预期,市场供给过剩,油价接连下挫,12月7日沙特已暗示了2019年1月份将在2018年12月份的基础上减产50万桶/日,出口预计将在2018年11月份的基础上下降100万桶/日,为730万桶/日。沙特在OPEC影响渐弱的情况下,已成为左右油市供给的力量之一,其是否减产得力将决定2019年上半年是否延续油市供大于求的状态。沙特与美国的关系成为减产执行的风险点,如美国为打压油价向沙特失压,可能出现沙特减产不力的情况。

  伊朗的产量及出口量在今年8月以前保持着2016年解除制裁以来恢复的高位。随第二轮制裁来临,伊朗8-11月的原油出口量明显下滑,但因有豁免国家及地区而未及预期。不过伊朗原油的最大买家中国已开始在豁免期内寻找新的进口来源,与沙特及科威特等产油国签订了2019年的新进口协议。日本则在寻求延长豁免期。未来制裁豁免期结束后,伊朗原油产量及出口量会有进一步下降,产量可能低于300万桶/日,出口量可能降至150万桶/日。不过伊朗在12月7日的OPEC+减产会议上获得了减产豁免权。未来还要关注美国是否在2019年上半年全面取消伊朗制裁的豁免权。

  俄罗斯今年上半年的产量基本稳定在1095万桶/日左右,虽然与其承诺的1089万桶/日仍有差距,但是减产幅度较为稳定。自今年6月起,俄罗斯为应对伊朗制裁可能带来的供给缺口,提前增产,产量至10月已升至1140万桶/日,接近前苏联时代1987年创下的历史纪录。原油出口占俄罗斯出口收入的45%左右,受2018年上半年油价提振的作用,俄罗斯的财政情况好转,盈余转正,原油收入同比增加40%。因此俄罗斯目前同意减产23万桶/日,低于预期的30万桶/日,这样既能保证出口不至于大量下滑,又能维稳油价,保证财政收入。不过俄罗斯开采原油的成本较低,即使油价跌至40美元/桶也能满足财政平衡,因此风险点在于俄罗斯可能消极减产。

  4、需求端

  2018年全球原油需求增量1.3百万桶/日,2019年为1.4百万桶/日。2019年的增长来自于低油价抵消了经济走弱的影响。由于全球经济预期不佳及货币贬值,一些非OECD国家的需求量在放缓,明年将缩减约165千桶/日。总体而言,明年上半年需求增量可能延续今年下半年的弱势,要至明年下半年才会好转。

  从三大机构的最新月报来看,EIA及IEA对原油需求及非OPEC供应量的预测均高于OPEC,因此这两个机构的CALL ON OPEC都低于OPEC的预测量。三大机构对明年CALL ON OPEC分歧较大,从38.15-40.22百万桶/日不等,均值为38.89百万桶/日。

  4.1 OECD、美国需求

  2018年,OECD欧洲国家的原油需求较往年同期温和增长月0.1百万桶/日,增速较2015-2017年有所放缓。OECD国家经济稳定,交通运输业需求稳固,原油需求增量主要来自于汽油、航空煤油及居民液体燃料需求。2019年,OECD欧洲国家的原油需求将因为经济的不确定性面临下行风险。OECD亚太国家2018年原油需求下滑了10千桶/日,2019年预计下滑30千桶/日,主要受日本经济不景气拖累了原油的需求。

  美国一季度因季节性淡季,炼厂输入量及开工率下滑,原本应该增长的4、5月份也因炼厂检修及意外停产而保持在低位。直至夏季用油高峰来临后,炼厂需求才升至高点。自8月夏季旺季过后,进入飓风高发期,9月又面临炼厂秋季检修,炼厂需求量又陷低迷。随着冬季用油高峰来临,北美成品油消费季节性增多。截至11月,美国成品油需求量为2075万桶/日,同比升2.1%,美国炼厂产能利用率为88.4%,同比升3.4%。

  从裂解价差上看,整体成品油的利润还是处于收缩状态,尤其是汽油(RBOB)利润的收缩对炼厂的利润造成较大的影响。自页岩油革命以来,轻油供给过剩,汽油裂解价差出现旺季不旺的趋势,因此目前主要利润来自于柴油(取暖油)。柴油需求的回落一般会滞后于汽油约两个月,目前柴油裂解价差也开始回落,WTI 3:2:1裂解价差也较往年同期偏弱,显示成品油需求的拐点已经到来。

  4.2 中国需求

  2018年上半年中国原油进口量高于历史同期,对外依存度仍在70%以上,炼厂开工率也始终在高位,拉动了原油需求。三季度因炼厂检修期、下游需求不佳及税收趋严,原油需求偏弱。四季度前期柴油需求季节性回升,原油需求有所好转。但11月底柴油旺季结束,原油需求至年底恐难提振。需要注意的是,中国原油进口的增长很大一部分是将炼制好的成品油出口给东南亚地区,而非自身需求的增长。今年1-10月,中国汽车销量出现负增长,原因之一在于中国老龄化加速,用车主力的50岁以下年轻人口下降速度很快,用车减少也对终端需求造成打压。加之2018年中国GDP增速有所放缓,加之人民币贬值,进口原油成本增加,也对中国的原油需求增长造成打压。如经济形势未见好转,未来中国原油需求预期不容乐观。作为需求大国,中国需求增长放缓,也会对全球原油需求造成重大影响。

  伊朗制裁方面,中国是伊朗原油的最大买家,在2018年7月以前,中国自伊朗进口量保持在高位,且从7月开始中国进口伊朗原油均使用伊朗国家油轮公司(NITC),并自离岸交货(FOB)改为目的港船上交货(DES)的贸易条款,并使用人民币作为支付结算货币,减少汇率变动带来的损失。中国也正在通过中缅原油管道进口伊朗原油来取代海上进口。这些举措能从一定程度上减轻美国对中国进口伊朗原油的干涉。8月以后中国自伊朗的原油进口量开始下滑,但因获得制裁豁免权,进口量未受显著影响。目前中国已与沙特、科威特等产油国签订了2019年的供应协议,与最大进口国俄罗斯也有跟进意愿,以弥补豁免期结束后造成的进口短缺。未来豁免期结束后,中国原油进口量预计不会形成太大的缺口。

  4.3 印度需求

  2018年7月以前,印度GDP仍处于高速增长阶段,原油进口量及炼厂生产量都较往年同期增长,原油总需求为430万桶/日,同比增加30万桶/日。10月以来印度汽油价格屡创新高,加之四季度为汽油消费淡季,成品油终端消费走弱,拉低了印度原油需求。印度原油进口率高达80%,而2018年美元升值则会使原油进口开支增多,进而导致经济形势恶化。印度明年的经济增长预期被下调0.2%,作为全球原油需求大国,印度原油需求走弱及经济预期不景气都将使油价承压。

  伊朗制裁方面,印度是伊朗原油的第二大进口国。2018年上半年印度平均进口伊朗原油达到60万桶/日,占伊朗原油出口量的23%,占印度国内总进口量的11%。但8月印度受气候不佳及伊朗制裁影响,自伊朗的进口环比骤降95%。11月印度获得了制裁豁免权,自伊朗进口的原油也恢复至900万桶/日。预计印度未来也会积极寻求解决豁免期结束后的进口短缺,或是跟随日本请求美国延长豁免期。

  5、库存

  美国库存方面,一季度美国因气候寒冷,原油累库情况低于预期,仅为往年同期及五年均值的10%左右,库欣库存增幅也不足往年同期的60%。4、5月份原本是备货旺季,但因炼厂需求不振及国内增产,累库状况未见好转。这种情况自炼厂产能恢复及夏季用油高峰来临后好转,三季度EIA原油库存下滑至低位。自10月EIA原油库存大幅累库,主因是汽油的低利润和炼厂的检修。11月EIA原油库存延续上月趋势,连续十周累库,并未因炼厂检修期结束及冬季用油高峰来临而好转,显示美国快速增产,而整体需求恶化却快,构成了限制油价涨幅的重要因素。12月EIA原油库存降幅不及预期,呈现旺季不旺的趋势,再对油价形成打压。

  一季度欧洲炼厂集体进入检修季,原油库存持续增长。3月因委内瑞拉及安哥拉产能持续下降,OECD库存创3年以来同期最低,也是2014年以来OECD库存首次低于五年均值。二季度全球主要原油库存去化速度放缓,主因是美国炼厂开工增长不及预期及装置意外停产所导致的。6-7月各大原油库存回升,与中国炼厂需求大降、西北欧炼厂检修及OPEC降低减产执行率有关。随着炼厂检修季结束,开工率回升,加之夏季交通运输用油高峰来临,三季度库存均有所回落。四季度前期用油高峰结束,库存也随之回升,但11月临近冬季采暖及用油高峰,下游有提前备货的需求,会有一定的去库情况。

  6、结论

  2018年上半年全球原油供需处于紧平衡状态,亚太新兴市场需求增长强劲,OPEC减产执行率较高,加之伊朗及委内瑞拉因政治动荡引发供给担忧,导致油价上行。2018年下半年伊朗造成的供给缺口不及预期,OPEC、美国、俄罗斯快速增产,紧平衡转变为供给过剩。未来经济预期拉低原油需求,OPEC+若没有严格执行减产计划,预计2019年上半年供需基本面仍将处于偏宽松的状态。油价短期可能因OPEC+减产的利好而走高,但热度消退后,中长期仍将回归基本面,视OPEC+实际减产幅度及需求是否改善而定,因此2019年的油价中枢较2018年会有所下移。

  主要风险可能来自于以下5方面:1。需注意中东可能发生的地缘危机,如美伊关系继续恶化,美国五分3D制裁力度,叠加OPEC+减产执行有力,可能会出现供给缺口,或短期内提振油价;如美国为打压油价,施压沙特,导致减产力度不佳,油价恐短期内大幅下行;2。应密切关注美国原油产量,如美国意外减产,WTI涨幅将加快,缩小与布伦特之间的价差;3。美联储如暂缓加息,美元走弱,将对油价形成支撑;4。美股如持续动荡,对能源板块的外溢影响将使油价承压;5。俄罗斯开采原油成本低,低油价对其影响较小,需谨防其消极减产对油价带来的打压。

(文章来源:兴证期货)

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    中秋节后第一个交易日,商品期货市场涨跌互现。铁矿石期货、螺纹钢期货早盘低开低走,黑色系普遍回落,螺纹钢跌近2%,焦炭、铁矿石跌超1%;原油、燃油均涨超3%,原油期货刷新上市以来新高;沪铜、沪镍涨超1%;农产品期货呈现分化状态,豆粕、菜粕涨近3%,苹果跌超3%。据悉,截至昨天下午收盘,商品期货持仓资金流入前三名分别是豆粕、螺纹钢、燃油,持仓资金流出前三名分别是焦炭、苹果、沪铜。...

    2018-10-03
  • 6月地方债发行创年内新高 多地提前完成新增债券额度
    6月地方债发行创年内新高 多地提前完成新增债券额度

    相比往年,今年地方债整体发行进度有所加快,上半年就已有多地将全年地方债发行限额使用完毕。据统计,6月份地方政府债发行合计8995.53亿元,创年内单月发行新高,比去年同期增加68.36%。其中一般债发行3177.7亿,专项债发行5817.8亿。并且新增债券占6月发行量合计的81%,是4、5月新增债券发行之和的2.65倍,为年内最高。...

    2019-07-03